和而泰VS拓邦VS和晶VS朗科智能VS方正电机：智能控制器，将来？

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发表时间：2021-02-19

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今天，我们要研究的这条产业链，被称为众多终端整机产品的“神经中枢”和“大脑”，广泛应用于家用电器、汽车、电动工具等多个领域。

它，就是智能控制器产业链。智能控制器，指在仪器、设备、装置、系统中为完成特定用途而设计的计算机控制单元，一般以微控制器（MCU）芯片或数字信号处理器（DSP）芯片为核心部件，辅以相应的计算机软件程序以实现某些特定的感知、计算和控制功能。在智能家居领域，可以说，它无所不在。

图：烤箱控制器

来源：瑞德智能官网

这条产业链，从上游到下游依次为：

上游——元器件供应商，主要包括分立半导体、PCB、集成电路、电阻和电容等。代表公司包括中颖电子、兆易创新等。

中游——智能控制器制造企业，代表公司主要有和而泰、拓邦股份、和晶科技、朗科智能、方正电机等。

下游——智能控制器的下游应用主要有汽车电子、电动工具、家用电器和建筑与智能家居等。代表公司主要有美的集团、海尔智家、苏泊尔、老板电器、创科实业等。

图：产业链

来源：塔坚研究

看到这里，对于这条产业链，我们需要深入思考几个问题：

1）这条产业链，未来的长期增长驱动力是什么？天花板在哪？

2）这条产业链的竞争格局究竟怎样？护城河到底在哪里？

本报告，将更新到产业链报告库

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（壹）

今天，我们从智能控制器的中游厂商入手，对和而泰VS拓邦股份VS和晶科技VS朗科智能VS方正电机，这五家龙头做对比分析。

（注意，2015年之前，英唐智控曾经主要生产小型家用电器的智能控制器。不过随后，其开始经营智能元器件的分销，其智能控制器业务规模不断缩小。截至2019年，其智能控制器业务收入规模仅为1.81亿元。同时，其余竞争者由于收入规模较小，不具有代表性，我们暂不在此处对这些公司进行对比，我们将在后文产业链对比时集中进行对比。）

首先，从收入结构上来看：

图：收入结构

来源：塔坚研究

和而泰——2019年收入规模36.49亿元。其中，智能控制器业务收入33.92亿元，占比92.95%，主要用于家用电器、电动工具、健康与护理产品、汽车电子、智能建筑与家居等领域。此外，智能硬件产品占比3.53%，LED应用产品占比2.47%，其他业务占比1.05%。

拓邦股份——2019年收入规模40.99亿元。其中，智能控制器业务收入31.98亿元，占比78.03%，主要用于家用电器、电动工具、汽车电子等领域。此外，还包括7.07%的电机业务和10.47%的锂电池业务，以及4.43%的其他业务。

和晶科技——2019年收入规模14.59亿元。其中，智能控制器业务收入12.29亿元，占比84.22%，主要用于白色家电、电动工具等领域。此外，还包括12.93%的系统集成设备业务和2.84%的网络接入及家庭终端设备。

朗科智能——2019年收入规模14.01亿元。其中，智能控制器业务收入8.83亿元，占比63.01%，主要用于小家电、电动工具等领域。此外，智能电源及控制器业务占比34.51%，其他业务占比2.48%。

方正电机——2019年收入规模11.15亿元。其中，智能控制器业务收入3.68亿元，占比33.03%，主要用于白色家电领域。此外，汽车应用类（雨刮器电机、驱动电机、座椅电机等）业务占比38.07%，缝纫机应用类业务占比18.37%，其他业务占比10.53%。

从总收入规模来看，拓邦股份>和而泰>和晶科技>朗科智能>方正电机。单就智能控制器业务而言，和而泰>拓邦股份>和晶科技>朗科智能>方正电机。

接下来，我们从2020年三季报数据，分别对比一下各自的增长情况：

图：三季报数据

来源：塔坚研究

从三季报数据来看，收入增速较高的是拓邦股份（28.9%）、和而泰（20.19%），而方正电机增速为负。我们来看一下其中原因：

拓邦股份——其收入增速较快，主要受智能控制器行业产能逐渐从国外向国内转移，使其头部客户持续增加、大客户放量、新产品品类扩张所致。不过，其并未披露具体新增客户情况，此处，我们后续会继续跟踪。

和而泰——其收入增速较快，主要受2019年底中标BSH家电智能控制器项目影响。

和晶科技——其收入增速不高，主要受卫生事件影响，导致智能控制器业务同比微增，系统集成业务同比大幅下降，拉低了整体增速。

朗科智能——其主要以小家电业务为主，2020年，虽然家电行业整体承压，但受益于小家电线上渠道销售的逆势增长，整体收入实现微增。

方正电机——收入负增长，一方面，由于从2019年6月开始，新能源车补贴退坡，导致新能源车的销量受到了影响，从而使其新能源乘用车驱动电机业务出货量下滑；另一方面，受卫生事件影响，导致我国缝制机械行业出口总体呈下滑态势，使该业务收入下滑。

此外，需要注意的是，和晶科技由于规模较小，话语权较低，加之，其备货较少，上半年受原材料价格上涨影响，毛利率随之下降，净利润增速为负。

而方正电机由于新能源车及缝纫机相关业务销售下滑，同时由于职工工资增加、研发投入上升、以及汇率变动导致财务费用上升影响，净利润较前期大幅下降。

对比完2020年三季报数据，我们再复盘一下近几个季度，回顾一下中期视角下，几家公司的增长情况：

图：季度收入增速

来源：塔坚研究

整体来看，除和而泰收入增速比较平稳外，其余几家增速波动比较大。同时，受卫生事件的影响，2020年一季度，行业整体呈现负增长。其中，和而泰和拓邦股份整体降幅有限，其余三家公司降幅较大。我们具体来看：

和而泰——其历史增速较快，一方面，由于其2016年底及2019年接连取得BSH大客户订单，并持续消化订单，导致出货量较高；另一方面，由于2018年接连收购铖昌科技和NPE两家公司，并实现并表，导致其收入增速较高。

拓邦股份——其2018年收入增速较快，一方面，受益于中标中国移动等客户基站用锂电池产品项目，导致其锂电池业务于2018年增速较快；另一方面，受益于2018年我国智能家居规模增速较高（28.99%），使其智能控制器业务收入快速增长。而2019年4季度增速较快，主要受益于越南公司开始投产所致。

和晶科技——其2018年收入持续负增长，主要受当年三大运营商在IPTV+OTT+PON业务的大规模布局，导致其机顶盒业务受创，导致收入规模大幅下挫。2019年9月，其剥离了该业务。加之，其拓展了如GEA、BSH等海外客户，同时，汽车业务也稳步上升，导致其收入增速回暖。

朗科智能——2018年，其通过持续加大研发投入和市场推广，扩大了销售规模，使其收入规模维持一定增长。2019年，随着其由智能电源切入植物照明领域，并获得北美头部厂商订单，增速同比较高。

方正电机——2018年一季度，受购置税优惠政策退出影响，汽车座椅电机业务出现短暂高增长。随后，随着我国汽车销量承压，其收入增速始终保持在低位。2019年Q2，受新能源车补贴退坡影响，新能源车销量短暂增加，随后持续下降。

综上，可以看出，智能控制器行业受下游终端产品景气度及大客户影响较大。

（贰）

看完增长后，我们再来看回报对比：

图：回报对比

来源：塔坚研究

从回报层面来看，和而泰、拓邦股份、朗科智能的回报表现较好。

此外，需要注意的是，2018年和晶科技和方正电机由于对应收账款、商誉、存货及长期股权投资等计提资产减值准备，导致净利润同比大幅下降，整体回报表现较低。

我们通过杜邦分析，来看看：造成回报差异的原因在哪？

图：杜邦分析

来源：塔坚研究

通过对比，我们可以发现：

销售净利率方面，和而泰、拓邦股份和朗科智能较高。和晶科技和方正电机销售净利率较低。

总资产周转率方面，方正电器总资产周转率较低，主要是由于近期产能扩张，新增固定资产较多，导致固定资产周转率降低。同时，新能源车电机生产周期较长，存货周转率也较低。而朗科智能的总资产周转率较高，主要由于应收账款周转率较高。根据其可转债募集说明书披露，主要系其应收账款回收力度加强，整体客户回款速度较快。

权益乘数方面，和晶科技权益乘数较高，主要是由于现金流状况比较差，短期借款较多。

整体来看，各家回报方面的差异，主要来自于销售净利率。我们接着细拆，来看净利率差异来自哪里。

图：利润表分析

来源：塔坚研究

从利润表结构来看，毛利率方面，和而泰、拓邦股份、朗科智能较高。

其中，和而泰和拓邦股份，主要是由于两家公司的客户均以国内外大品牌为主，价值量较高（所以，对这个行业，下游大客户非常重要）。同时，两者生产的电动工具智能控制器的毛利率，也相对家电智能控制器更高。朗科智能的毛利率较高，主要是由于智能电源及控制器业务毛利较高，提升了整体毛利。

和晶科技和方正电机毛利率相对较低。其中，和晶科技主要是由于其客户主要以白色大家电品牌为主，价格竞争激烈，溢价不高。方正电机主要是受毛利较低的缝纫机业务影响，拉低了整体毛利。

此外，和晶科技由于短期借款较高，因而利息支出也较多，导致财务费用率较高，进一步拉低了净利率。方正电机由于其近年来在新能源汽车电机上研发投入比较大，因而研发费用率较高。

对比完近期财务数据，我们再来看看行业的增长驱动力。

（叁）

智能控制器，可以简单理解为：一个微缩型的计算机管理中心，是电子设备、装置或系统实现智能化的核心部件，广泛运用于对算力要求不是很高的电子设备中。

从下游应用领域来看，汽车电子（23%）、家用电器和智能家居（23%）、电动工具（13%）是智能控制器主要应用领域，合计占据我国智能控制器市场份额的59%。（由于智能家电是构成智能家居的重要组成部分，这里我们合并计算）

图：我国智能控制器市场规模占比

来源：赛迪顾问、安信证券

随着现在物联网、人工智能、云计算技术的逐步成熟，各种电子设备不断向数字化、集成化、智能化等方向发展，智能控制器的应用领域仍在不断拓展。

同时，由于智能控制器不能脱离于终端产品单个使用。因此，智能控制器对下游行业的发展状况依赖较大。从各下游领域的增长上来看，电动工具近年来整体规模较为稳定，增速较低（2%左右）。

因此，我们主要来看未来增长空间较大的汽车电子、智能家居两大应用领域。其行业增长公式可以表示为：

智能控制器市场规模增速%=（1+终端出货量增速%）*（1+智能化渗透率增速%）*（1+价值量增速%）-1

我们先来看汽车电子领域：

汽车电子系统可分为动力控制系统、安全控制系统、通讯娱乐系统、车身电子系统等。而智能控制器作为汽车电子系统的核心部件，随着新能源车、无人驾驶、车联网等技术的发展，智能控制器在该领域的应用将愈加广泛。

汽车电子智能控制器出货量的增长，一方面，在于新能源汽车销量的增长；另一方面，在于汽车电子化程度的提升。我们分别来看：

1）新能源汽车销量

根据中国汽车工业协会数据，2020年实现新能源汽车销量132.28万辆，同比增长9.67%，其渗透率为5.24%左右。

图：新能源汽车销量

来源：华金证券

根据我们此前研究报告关于新能源车的预测（详见科技版报告库），到2025年我国新能源车渗透率将达到20%，实现569万辆的销量，年复合增速达33.88%。

2）汽车电子化率

汽车电子，主要用来提高汽车驾驶的安全性和舒适性。其功能可以从简单的音响娱乐、车载导航、路况感知；到记录用户驾驶习惯数据、追踪用户眼球监测疲劳、改善用户驾驶习惯；再到智能化无人驾驶。未来，随着功能的拓展，汽车电子的空间也将随之增加。

根据中国产业信息网数据，2020年全球单车电子成本占比约为35%，预计到2030年电子化程度将达到50%，年复合增长率约为3.63%。

图：汽车电子化程度

来源：安信证券

而智能控制器作为汽车电子系统的核心部件，随着汽车电子化程度的提升，未来市场空间也有望随之快速增长。

目前，智能控制器在汽车电子中的应用还仅限于汽车散热器、冷却液加热器以及车门的智能控制器等非核心领域。随着智能控制器厂商研发实力的增强，未来有可能切入动力管理控制、能源管理控制以及故障诊断控制等核心环节。

综上，预计至2025年，我国汽车领域智能控制器的出货量年复合增速为38.76%。同时，随着新能源汽车销量的增长，以及汽车电子化趋势的进一步加强，涉及动力控制和安全控制的智能控制器市场，未来发展空间较大。

（肆）

接着，再来看智能家居领域：

智能家居，是指通过无线网络通讯技术、自动控制技术等，将家中各种设备连接起来，从而实现家居设备的远程控制、集中管理、互联互通等，是物联网技术在家庭场景中的重要应用。

主要包括智能家电、智慧安防、智能照明以及智能传感和智能控制设备等。目前，智能家电仍是智能家居的主要组成部分，根据IDC数据，智能家电占智能家居的比重约为50%左右。

而智能控制器，作为连接移动控制端与智能家居终端的入口，具备信息的收集和处理能力，可以作为智能家居的信息处理中心，未来的增长直接受益于智能家居设备出货量的增长。

根据《IDC中国智能家居设备市场季度跟踪报告》数据显示，2019年中国智能家居设备市场出货量为2.08亿台，同比增长33.5%。2020年受卫生事件影响，智能家居出货量增速有所放缓，全年出货量接近2.2亿台，同比增长4%。预计到2024年出货量将接近5亿台，年复合增长率约为19.17%。

图：中国智能家居设备出货量预测

来源：IDC官网

不过，需要注意的是，尽管近年来我国智能家居设备出货量增速较高，但从渗透率角度来看，我国与发达地区仍存在较大差距。根据智研咨询数据，2018年，我国智能家居市场渗透率仅4.9%，远低于美国的32%以及瑞典的22.3%。

图：各国智能家居渗透率

来源：西南证券

未来，智能家居渗透率的增长，主要受三方面驱动：一是，传统家电的智能化程度提升；二是，小家电销量增长；三是，智能家居应用场景拓展，带来的行业边际拓宽。

下面，我们分别来看这三个驱动力：

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