PCB电子化学品小龙头！在PCB沉铜+化学镍金两大核心制程领域打破外资垄断

表面工程材料专家，涉足PCB制造、手机通讯、通讯设备、五金卫浴等领域，进口替代空间可期....

说一只科创新股——三孚新科，远看不怎么样，仿佛就要淹没在众多新股里去了，但是仔细一看公司还在PCB电子化学品领域打破了外资垄断，PCB厂商众多，随着公司客户不断拓展未来放量或许可以期待，那么三孚新科质地究竟如何？且看海豚今日为你深度剖析！

新型表面工程专用化学品厂商，来自PCB领域收入2年翻了1.7倍，收入占比已超44%

随着工业发展对各种设备及产品的零部件和元器件表面性能要求越来越高，特别是在高温、高速、高压、腐蚀介质等条件下工作的零部件和元器件，其材料的破坏往往从表面开始。改善材料的表面性能会有效地延长其使用寿命，节约资源，提高生产力，减少环境污染。目前表面工程化学品已经成为半导体、通讯电子、航空航天、五金卫浴、消费电子、工业机械等产业不可或缺的基础原料。

公司为新型表面工程专用化学品提供商，主要产品有电子化学品（电子工业）和通用电镀化学品（五金卫浴），广泛应用于 PCB、通讯基站设备、手机零部件、五金卫浴产品及汽车零部件等工业产品的表面处理。

分应用领域看，PCB、五金卫浴为公司主要应用领域，合计收入占比超八成，其中来自PCB领域的收入从2018年的7000多万增至2020年的1.23亿，2年翻了1.7倍多，收入占比从2018年的37.5%大幅提升至2020年的44.8%。

而五金卫浴2019年受中美贸易摩擦事件影响出口业务受冲击较大从而导致收入增长较为缓慢，2020年因海外疫情蔓延导致订单回流国内，使得公司来自五金卫浴的收入同比增长20%，同时公司来自五金卫浴的收入占比则从2018年的44.25%大幅小幅下降至2020年的38.6%。此外公司来自电子通讯领域收入占比为13%左右。

截止目前公司主要客户如下图，其中胜宏科技、健鼎科技、瑞声科技为公司前三大客户，2020年收入占比分别为17.4%、11.7%、10.37%。

同时下游客户随着电镀产业园区正在快速发展，尤其是2015年10月工信部要求在已有电镀集中区的地市，新建专业电镀企业原则上应全部进入电镀集中区，国内电镀工业园区的数量已由2013年的 92 个增加至2017年的126 个，随着电镀加工企业的园区化进程持续进行，下游电镀行业的集中度将会进一步提高，截止2020年底公司已与河北恒创环保高端标准件产业园、山东华业鲁蓝表面科技生态示范园、天津滨港电镀产业基地等 70 多个电镀园区客户建立了合作关系。公司对电渡园区客户收入占比从2018年的11.3%大幅提升至2020年的23%。

少数涉足PCB两大核心制程——水平沉铜+化学镍金的内资电子化学品厂商之一，打破外资垄断，市场需求空间超100亿

电子化学品可以分为——

• 集成电路电子化学品：硅基材、CMP 材料、光刻胶、超净高纯试剂等；
• PCB 电子化学品：水平沉铜专用化学品、化学镍金专用化学品、电镀铜专用化学品、蚀刻液和油墨等
• 平板显示电子化学品：液晶、取向剂、PI 膜等
• 其他电子化学品：电子零器件、动力电池等表面防腐、抗磁等专用化学品

其中集成电路电子化学品的技术门槛和难度最高，PCB 电子化学品与平板显示电子化学品的技术门槛和难度也相对较高

2017年公司大规模进入PCB、手机通信等电子化学品领域，目前公司的电子化学品主要应用于 PCB 企业的水平沉铜制程和化学镍金制程，这两个制程工艺复杂、技术难度高，也是 PCB 制造过程中的关键制程，对 PCB 板的质量和良率起着决定性作用，公司产品已经在胜宏科技、健鼎科技（3044.TW）、东山精密、建滔集团（00148.HK）、中京电子、奥士康、世运电路、依利安达等公司中实现了量产应用。

近年来PCB 制造过程中的蚀刻液、退锡液等产品已逐渐实现国产化，但对于水平沉铜、化学镍金、化学镀银等技术门槛较高的制程所使用的电子化学品，仅有少数内资企业进入该领域。从行业空间看我国现有大约 2,500 家 PCB 企业，仅沉铜工艺和化学镍金工艺对电子化学品的需求量就高达 100 亿元以上，而公司的市场占有率不足 1%。

公司PCB 水平沉铜专用化学品技术水平已与外资相当，近两年收入增速超58%，收入占比已超30%

水平沉铜工艺为PCB制造中的重要工艺，主要是通过在绝缘的孔壁上用化学的方法沉积一层薄薄的化学铜层，以作为后面电镀铜的基底导电层，从而实现 PCB 各层间电气互联。

PCB 水平沉铜专用化学品长期以来被美国安美特、台湾超特等公司所垄断，内资企业主要有天承科技和三孚新科，公司是境内少数掌握PCB 水平沉铜专用化学品技术的内资厂商之一，与国外水平相当。

公司PCB 水平沉铜专用化学品不含镍及 EDTA，废水及含铜废液的排放量较少；灌孔能力强，镀层覆盖能力出色，背光可稳定在 9 级以上，满足高纵横比板材生产需要；镀层可靠性表现优异，结合力较佳；无需活化起镀，沉积速率快。

总体PCB 水平沉铜专用化学品具有工艺难度高、市场空间大的特点，是公司重点推广产品，PCB 水平沉铜专用化学品也是公司第一大收入来源，2019、2020年收入分别同比增长67.4%、58%。收入占比从2018年的17%大幅提升至2020年的30.7%，2020年公司又新增客户东山精密、崇达技术、奥士康和世运电路等。

不过因PCB 水平沉铜专用化学品为公司新产品，且原材料硫酸钯成本占PCB 水平沉铜专用化学品的 45%～60%，而2018年硫酸钯采购均价分别同比增加 13.61%，从而使得2018年公司PCB 水平沉铜专用化学品的毛利率仅为 14.12%。2019年下半年开始公司与客户的结算单价与贵金属钯的价格进行联动，且随着客户的不断认可，公司PCB 水平沉铜专用化学品毛利率已从2018年的14.12%逐年提升至2020年的31.23%

PCB 化学镍金专用化学品收入保持稳定，受益于5G需求提升高耐蚀化学镍专用化学品收入增长较多

PCB 化学镍金专用化学品是一种 PCB 可焊性表面涂镀工艺，用于保护铜面免受氧化、腐蚀，并提高焊接性能。行业内的内资企业主要有东硕科技（光华科技子公司）、成功科技、溢诚电子和三孚新科。

公司的PCB 化学镍金专用化学品具有可焊性优异，表面平整度高，易于焊接、结晶致密，耐蚀性强、金层抗氧化能力出色等优势，不含铅、镉，化金液对镍层的腐蚀度（孔转角处）可控制在 20%以内，可以将化金槽的药液寿命控制在 20～30MTO，远远超过行业普遍的 5～10MTO 水平，大幅节省了精盐耗用，使得生产成本大幅降低。公司PCB 化学镍金专用化学品收入规模维持在2000多万，但收入占比从2018年的15.8%逐年下降至2020年的9%。

公司的高耐蚀化学镍专用化学品主要应用于手机通讯设备、汽车等领域，是新型环保产品，产品不含铅、镉、锑、碘等，同时具备耐蚀、高稳定性、高装载量、适合滚镀等特点，产品已经在瑞声科技（02018.HK）等知名客户中实现规模化应用。随着 5G 电子通讯设备需求的快速增长，公司的高耐蚀化学镍产品的市场需求也将大幅增长。2019、2020年公司高耐蚀化学镍专用化学品分别实现收入1710万、2228.4万，收入占比分别达7.8%、8%。

通用电镀化学品为公司传统优势产品，收入占比超四成，毛利率稳定在54%左右

五金卫浴产品经表面处理后可以使产品具备光亮度高、耐腐蚀、抗氧化、易擦洗、寿命长等特点，其表面处理工艺过程一般要经过前处理、碱性镀铜、酸性镀铜、镀镍、镀铬等工序，每道工序都需要使用到通用电镀化学品。在我国五金卫浴等通用电镀领域，通用电镀化学品种类繁多，细分领域众多，中高端市场主要被国际巨头所垄断，国内规模较大的企业主要为达志科技、风帆科技、三孚新材等，公司的无氰系列电镀添加剂目前已在迪生力（603335）、路达工业、海鸥住工（002084）等公司实现了大规模应用，ABS 塑胶电镀添加剂已经在恒洁卫浴、建霖家居（603408）等公司中实现了量产应用

此外汽车领域，汽车外饰件（如车门把手、标牌、格栅等）、汽车轮毂、汽车标准件（如螺栓、螺母等）、ABS 工程塑料零部件等均需进行表面处理。目前市场上对于车用 ABS 塑胶零部件进行表面处理主要使用传统含六价铬微蚀工艺，造成了剧毒、致癌、致畸的六价铬化合物的过量排放，严重污染环境、危害人体健康，国外已制定法规政策限期使用及取代六价铬电镀，公司目前储备产品 ABS 无铬微蚀专用化学品制备及应用技术采用电解硫酸-硫酸锰体系，废水中不含六价铬，废水处理成本相对较低，具有成本经济性及环保优势，已在路达工业实现了小规模应用。

总体通用电镀化学品为公司的传统优势产品，不过随着电子化学产品的迅速增长公司通用电镀化学品收入占比已从2018年的53%小幅下降至2020年的41.5%。因公司通用电镀化学品产品质量较为稳定，品牌影响相对较强，客户较为分散，因此毛利率相对较为稳定基本在54%左右。

可比公司：光华科技（PCB高纯化学品和化学试剂等）、达志科技（涂镀中间体）、上海新阳、安集科技、松井股份、风帆科技

海豚结语：

因贵金属钯等原材料上涨使得公司水平沉铜专用化学品、化学镍金专用化学品等产品的毛利率逐年下滑，公司电子化学品毛利率已从2018年的36.4%逐年下降至2020年的33%。整体质地中等，最大亮点在于公司在PCB 水平沉铜和镍金专用化学品领域打破外资垄断，这块未来市场很大，不过技术上离外资差距还较大，如在高频高速 板等高难度PCB产品的工艺处理上，产品的稳定性与国际巨头仍存在一定的技术 差距；外资安美特涉及水平沉铜工艺、直接电镀工艺（如黑 孔/黑影工艺等）、脉冲/填孔电镀铜工艺、化学沉锡工艺等PCB关键制程，而公司仅涉及水平沉铜工艺和化学镍金工艺两项PCB关键制程。且公司产品属于复配型化学品，生产设备较少只有不到600万，核心技术在于配方...结算方式方面公司电子化学品以“包线”结算为主，也就是按生产线的产量去算，所以电子化学品的毛利率短期不高，低于通用化学品。原创海豚读次新